Doch der 9. April 2025 entwickelte sich zu einem der bemerkenswertesten Handelstage in der Geschichte der US-Aktienmärkte. Trump gab bekannt, dass die USA die gerade in Kraft getretenen reziproken Zölle für 90 Tage aussetzen. In einer fulminanten Erleichterungsrally legte der S&P 500 9,5 Prozent zu. Das war der größte Tagesgewinn seit der Finanzkrise 2008. Investoren zeigen sich erleichtert, dass die Wahrscheinlichkeit für ein Risikoszenario, in dem Trumps hohe reziproke Zölle die Wirtschaft schnell in eine schwere Rezession führen könnten, mit seiner Zollpause wieder deutlich abnahm.

In unsicheren Marktphasen verwenden wir das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) als einen Bewertungsmaßstab für den DAX. Es stellt dar, wie viel Investoren bereit sind, für das in den Bilanzen der 40 DAX-Unternehmen angesammelte Eigenkapital zu zahlen. Derzeit summiert sich der erwartete DAX-Buchwert auf 12.800 Indexpunkte. Das DAX-KBV erreichte nach der Verabschiedung des XXL-Fiskalpakets im Deutschen Bundestag die Marke von 1,8 in der Hoffnung auf ein nun nochmals stärkeres Wirtschaftswachstum. Doch nach Trumps Präsentation zur US-Zollpolitik am 2. April sackte das DAX-KBV deutlich ab und fiel im Tief auf 1,45 (DAX 18.500 Punkte). Nach unserer Einschätzung hatten die Investoren damit begonnen, aufgrund der unerwartet hoch ausgefallenen US-Importzölle eine sich deutlich abschwächende US-Konjunktur mit entsprechend negativen Auswirkungen auf die Weltkonjunktur einzupreisen. In unserem Basisszenario waren wir davon ausgegangen, dass die USA nach Vorlage ihrer restriktiven Zollpläne in den folgenden Wochen und Monaten nach Verhandlungen die hohen reziproken Zölle wieder Schritt für Schritt zurücknehmen würden. In einem Szenario »kurzfristige globale Konjunkturabschwächung« hatten wir für das zweite Quartal eine DAX-Bodenbildung im Bereich von 18.000 Punkten (DAX-Kurs-Buchwert 1,4) und 20.500 Punkten (DAX-Kurs-Buchwert 1,6) erwartet (siehe Grafik 1).

Die Aussetzung der reziproken Importzölle für 90 Tage ist nun eine positive Überraschung – statt in langwierigen Verhandlungen wurden die zusätzlichen Importzölle am 9. April in einem kurzen Social-Media-Post zunächst wieder zurückgenommen. Der DAX machte daher einen Freudensprung über die Marke von 20.500 Punkten, die einer Kurs-Buchwert-Bewertung von 1,6 entspricht.

Wichtig ist, dass mit Trumps Entscheidung, die restriktiven US-Importzölle zunächst auszusetzen, das Risikoszenario erst einmal vom Tisch ist, dass Trumps Handelspolitik die USA schnell in eine schwere Rezession führen könnte. Das von uns skizzierte Risikoszenario »milde globale Rezession« mit einem Kurs-Buchwert von 1,2 (DAX 15.400 Punkte) bis 1,4 (DAX 18.000 Punkte) ist damit zunächst unwahrscheinlich geworden.

Jedoch sollten Investoren am deutschen Aktienmarkt nach Trumps Zollwende nicht zu euphorisch agieren. Denn er hat den US-Basis-Importzoll von 10 Prozent für alle Länder bestätigt, was Sand ins Getriebe des Welthandels streuen dürfte. Die 25-Prozent-Zölle für Autos, Aluminium und Stahl gelten weiter. Auch der Handelsstreit mit China setzt sich fort. Wir halten es für sehr wahrscheinlich, dass die Analysten ihre Gewinnerwartungen für die DAX-Unternehmen wegen der hohen politischen Unsicherheit in den kommenden Monaten senken werden. Im vergangenen Quartal sind bereits für 21 der 40 DAX-Unternehmen die Gewinnerwartungen für 2025 nach unten revidiert worden (siehe Tabelle 1).